如何理解“一家公司通过发行被低估的股票去收购另一家公司”。我们知道，发行被低估的股票会稀释现有股东的利益，但很难把这种稀释具体量化。
在这份 CNBC 的采访实录中，巴菲特以他所反对的卡夫收购吉百利一案为例，解释了一种量化方法：
巴菲特在《财富》“最具影响力女性峰会”上的完整访谈实录（2009）
第一步，是拆穿“表面估值”的幻觉。
卡夫对外宣称，这笔收购的价格约为 EBITDA 的 13 倍。但这个倍数只是一个营销口径，它隐含了一个前提：交易价格就是公告中写下的那个数字。巴菲特认为，这一步本身就站不住脚。
因为真实的收购成本，至少还要加上两类被系统性忽略的支出：一是为整合业务必须发生的重组成本；二是为完成交易而支付的各类费用，例如投行和律师费。这些都是为了“买下这家公司”而不可避免的现金流出，本质上都属于收购对价的一部分。
仅考虑到这里，还没有触及股票支付的问题，巴菲特已经认为，“13 倍 EBITDA”这个说法在经济意义上是严重低估的。
第二步，才是并购中最容易被误解、也最关键的地方：股票不是现金。
当交易对价中包含股票时，大多数分析都会简单地用“发行股份数 × 当期股价”来计算成本。但在巴菲特看来，这是一个根本性的错误。市场价格反映的是情绪和交易，而不是经济现实。
正确的做法，是用“发行股份数 × 你对这些股份的内在价值判断”。因为对原有股东而言，他们真正付出的，是公司未来一部分经济价值的所有权，而不是某个时点的市场报价。
第三步，由此才能看清股票高估或低估的真实影响。
如果收购方的股票被高估，那么用股票支付，相当于用“溢价货币”去买资产，真实收购成本反而会被低估；但如果股票被低估，那么看似“便宜”的股权支付，实际上是在以更高的真实代价完成交易。
假设 A 公司要收购一家资产真实价值为 100 亿元的公司。A 公司总股本 10 亿股。
情形一：A 公司股价被高估
市场价 20 元，但真实价值只有 10 元。
为了收购，A 公司发行 5 亿股作为对价，账面价格是 5 亿 × 20 元 = 100 亿元，看起来“刚好等值”。
但从真实价值看，这 5 亿股实际只值 50 亿元，相当于用 50 亿的真实成本买到了 100 亿的资产，收购方是占便宜的。
情形二：A 公司股价被低估
市场价 10 元，但真实价值是 20 元。
同样发行 10 亿股作为对价，账面价格仍是 100 亿元。
但这 10 亿股的真实价值是 200 亿元，相当于用 200 亿的真实成本去买 100 亿的资产，收购方实际上吃了大亏。
用发行股票去并购时，不能只看“账面收购价”，而要看发行出去的股票在真实价值层面到底值多少钱。股价被高估，对收购方有利；股价被低估，看似便宜，实则代价更高。
在卡夫收购吉百利的案例中，巴菲特认为卡夫的股票并不存在明显高估，用内在价值计算后，股票支付部分显著抬高了整体对价。
最终结论是：这笔交易在经济实质上的收购倍数，并不是管理层对外宣称的 13 倍 EBITDA，而更接近 16–17 倍。