1927年3月11日

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对冲基金配置人哈罗德·埃利希（Harold Ehrlich）关于投资组合构建的要点。这原本是针对基金经理组合而言的，但同样适用于股票投资组合。

哈罗德·埃利希生平介绍

埃利希出生于 1927 年 3 月 11 日，美国新泽西州 Asbury Park。他的父亲是一名发明家，同时经营一家汽车维修生意。

埃利希在罗格斯大学获得经济学学士和博士学位，随后留校任教，教授经济学；此后亦曾在纽约市立大学巴鲁克学院（Bernard Baruch School of CUNY）任教。

1958 年，埃利希正式进入华尔街，在 McDonnell & Company 担任资深证券分析师。此后，他陆续在多家一线金融机构担任高级管理或研究职位，包括 Neuberger Berman（曾任研究主管）、Loeb Rhoades & Co.（财务高级副总裁），以及 Shearson / American Express（高级执行副总裁）。

1972—1986 年期间，埃利希执掌 Bernstein-Macaulay，并以首席执行官兼首席投资官的身份，将机构资产管理规模从约 3.5 亿美元扩展至约 120 亿美元；该机构后来成为 Shearson Lehman Brothers 体系中的重要投资管理实体之一。

除机构任职外，埃利希还曾担任 Primerica Corporation 的董事。职业后期，他于 1990 年创立并运营自己的咨询机构 Ehrlich Associates, LLC，自 1995 年起为摩根大通另类资产管理部门旗下的对冲基金母基金团队（FOHF）提供长期咨询服务，同时也为部分美国高净值家族提供财务顾问支持。

在业内，埃利希因兼具扎实的学院派经济学训练与长期一线投资实践，被同业称为“The Professor（教授）”。他以简洁、直接的市场与宏观短评著称，常被称为 “Fearless Forecasts（无畏预测）”，并习惯以一句“I reserve the right to be wrong”（我保留犯错的权利）
作为对不确定性与风险的长期提醒。

埃利希持有特许金融分析师（CFA）资格，长期活跃于多个专业组织，包括纽约证券分析师协会和美国商业经济学家协会。

投资组合风险控制的讨论要点

MAR 拉丁美洲投资者对冲基金会议
美国佛罗里达州迈阿密 · 丽思卡尔顿酒店
2002 年 9 月 20 日

Harold Ehrlich 博士
私人金融顾问（Private Financial Advisor）

核心观点

统计指标（Statistical Metrics，基于历史数据的量化衡量）固然有用，但良好的判断力（Good Judgment）才是最重要的。

分散化（Diversification）原则

  • 投资组合中配置多位基金管理人（multiple managers）是绝对必要的。
  • 在总体投资策略（general strategies）和具体投资策略（specific strategies）层面进行分散同样至关重要。
  • 在每一种具体投资策略内部，尽量按照管理风格（manager style）进行进一步分散。
  • 检查不同管理人投资组合中是否存在过度重叠的证券持仓（excessive overlap of securities）。
  • 确保采用相同策略的管理人在实际操作方式上存在差异，而不是高度同质化。
  • 在当前市场偏好（popular strategies）与不受欢迎策略（unpopular strategies）之间保持组合的整体平衡。
  • 保持整体投资组合的流动性（portfolio liquidity），以应对重大且不可预期的突发事件。
  • 理解宏观经济与市场趋势（general economic and market trends）通常如何影响不同策略。
  • 从组合结构角度分析，这些宏观趋势将如何影响整体资产配置。
  • 深入了解每一位管理人如何定义、理解并试图控制各类风险（risk control）。
  • 通过这种“自下而上”（bottoms-up）的分析方法，综合判断整体投资组合面临的风险类型及其控制机制。

统计型投资组合指标的潜在误区

  • 管理人之间或不同策略之间的历史相关性（historic correlations），未必在未来持续存在。
  • 某些观察到的相关性，可能只是由特定阶段或特殊因素（special factors）所导致。
  • 所有投资策略都会受到四大宏观经济力量的影响：
  • 利率与通胀（interest rates and inflation）
  • 重大汇率波动（large currency movements）
  • 市场流动性状况（liquidity conditions）
  • 整体信用环境（general credit conditions）

当这四种力量中任意两种同时发生作用时，历史上观察到的相关性或“非相关性”往往会迅速失效。

  • 真正的投资风险是资本的永久性损失（permanent impairment of capital），而非阶段性的市场波动（interim market volatility）。
  • 无论统计模型多么复杂，任何一套量化指标体系都无法预测资本永久性损失是否会发生。
  • 对冲基金行业整体的系统性风险（systematic risk）本身，也无法被有意义地量化衡量。

* • 投资组合指标并不能反映基金管理人自身所蕴含的经营风险（business risk）。
投资者应关注：

  • 商业计划（business plans）
  • 股权结构（ownership）
  • 人员与激励政策（personnel policies）
  • 运营体系（operational setup）
  • 资本稳定性（capital stability）
  • 投资组合透明度（portfolio transparency）可能会带来虚假的安全感，并不一定意味着对风险的充分衡量。