1965年5月31日

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作者：卡萝尔·J·卢米斯（Carol J. Loomis）
发表于 1966 年 4 月《财富》杂志
原文标题： The Jones Nobody Keeps Up With

编者按：
本文最早发表于 1966 年 4 月，由《财富》传奇记者卡萝尔·卢米斯撰写。她是美国商业新闻史上最具影响力的记者之一，撰写过数千篇报道，其中包括后来两度预见衍生品风险的深刻文章。而在这篇文章中，她首次提出了“对冲基金（hedge fund）”这一词汇。

华尔街的奇人：阿尔弗雷德·温斯洛·琼斯

如今，最出色的职业投资经理，或许是一位寡言少照的绅士——阿尔弗雷德·温斯洛·琼斯（Alfred Winslow Jones）。
尽管很少有商界人士听说过他，但有些年长者也许记得他早年在《财富》杂志的署名文章。上世纪四十年代初，他是《财富》的记者之一。而在最近几年，他在股市的非凡业绩，让他成为华尔街的奇迹，也让不少投资人一夜成为百万富翁。

在截至 1965 年 5 月 31 日的五个财年中，琼斯为投资人带来了 325% 的回报；而同期业绩最好的共同基金——富达趋势基金（Fidelity Trend Fund）——仅获得 225%。如果拉长至十年期，琼斯实现了 670% 的累计收益，而十年间表现最好的德利弗斯基金（Dreyfus Fund）仅为 358%。

“对冲基金”的诞生：杠杆与对冲的结合

琼斯的运作载体并非共同基金，而是有限合伙制基金（limited partnership）。
他管理着两只此类基金，投资目标略有不同，但核心策略一致：
杠杆化投资 + 对冲（hedge）操作。

基金通过保证金融资实现杠杆，同时在投资组合中持有一定比例的卖空头寸，以对冲系统性风险。每只基金约有 60 名投资人，人均投资额约 46 万美元。

琼斯的成功，催生了整个“对冲基金”行业。短短两年间，他的两位核心同事离开自立门户，成立了 City Associates（1,750 万美元）和 Fairfield Partners（1,400 万美元），均表现出色。与此同时，华尔街经纪人也纷纷效仿——如 Fleschner Becker Associates 和 Hubshman Fund（后者为公开募集的开放式基金），尝试用类似理念复制琼斯的模式。

从社会学博士到投资界先驱

琼斯出生于 1900 年，到了 1966 年已 65 岁。在涉足投资之前，他是一名社会学家与作家。

1938 年，他在哥伦比亚大学攻读社会学博士，研究美国的阶级分层，并在 1941 年出版了博士论文《生命、自由与财产》（Life, Liberty and Property）。《财富》邀请他将此书改写为杂志文章，从而开启了他与《时代》的合作。

在《财富》和《时代》工作期间，他写的多是非金融主题：大西洋护航队、农业合作社、男校教育等。1946 年离职后，他于 1949 年以自由撰稿人身份再度出现在《财富》上，发表《预测的时尚》（Fashions in Forecasting）一文，探讨股市中的各种“技术派”方法。这次调研让他意识到，自己完全可以在投资中谋生。

于是，同年他与四位朋友共同出资 10 万美元（自有 4 万）成立了 A.W. Jones & Co.。首年收益率为 17.3%，而假如这笔资本一直留在基金中，到 1965 年已增值至近 500 万美元。

对冲的逻辑：用投机技术达成稳健目的

琼斯认为，一个谨慎的投资人，应当保护一部分资本免受大盘误判之害。多数人会配置现金或债券，而他则通过卖空（short selling）实现。

琼斯常说，他使用的是“为保守目的服务的投机技术”。
例如，一个投资人若持有 10 万美元，其中 8 万投资股票、2 万买债券；而琼斯会用 10 万美元融资再借 5 万，共计 15 万。
其中 11 万买入看好的股票，4 万卖空他认为高估的股票，于是其净风险敞口为 7 万美元，占自有资本 70%。他称之为“风险值 70”。

换言之，若市场下跌 10%，琼斯的亏损约 7,000 美元，而传统投资者则损失 8,000；若上涨 10%，琼斯获利略少。但只要他选股能力优于大盘，他的杠杆使回报倍增。

选股胜于择时

琼斯的市场方向判断并非总是精准。1962 年初，他过度做多，结果遭遇大跌，仅略有亏损。此后又错过反弹。但他的选股眼光弥补了方向失误。
例如 1965 年，他持有的股票包括 Syntex、Fairchild Camera、National Video 等高速成长股，在道琼斯指数仅上涨 6% 的背景下，他的基金分别上涨 31% 与 38%。

他总结：“对冲让人睡得安稳，但真正赚钱的，是信息与反应速度。”

盈利分成与激励机制

1952 年，A.W. Jones & Co. 转为有限合伙制，以便引入外部投资人。
根据合伙协议，投资人仅能在每个财年末申赎资金；普通合伙人每年可提取 利润的 20% 作为业绩报酬。这一模式后来成为对冲基金行业的标准。
即便如此，投资者无可抱怨——因为所有收益数据均为扣除这 20% 后的净值表现。

截至 1965 年 6 月，琼斯共管理资本 4,489.8 万美元，其中自有资金约 500 万美元，加上借入杠杆，总规模约 7,000 万美元——虽然体量不大，但影响力巨大。

华尔街的“佣金机器”

对冲基金以高频交易和卖空操作著称，因此是券商的“黄金客户”。
琼斯的大部分交易由 Neuberger & Berman 执行，该券商仅保留 50% 佣金，其余部分以“让利支票（give-up）”形式支付给琼斯指定的研究券商。
某些研究员每年可因此获得 5 万美元，让他们对琼斯的信息需求格外积极。

决策机制与卖空难题

琼斯的团队中共有五位投资经理（均为普通合伙人），各自独立管理一部分资本。所有交易无需委员会讨论，只需 Jones 或副手 Donald Woodward 签字确认。
最大的挑战在于寻找优质的卖空标的——因为华尔街分析师总倾向于推荐买入。
因此，琼斯认为在空头组合中能不亏就算赢。截至 1966 年初，他的空头约 60 只，包括 Korvette、Bristol-Myers、Admiral、杜邦等；所有大型对冲基金当时都在做空 Control Data。

财富与慈善

近年来，琼斯更多时间用于旅行与慈善。他创立了 “自愿服务基金会（Foundation for Voluntary Service）”，支持印度青年社会工作者赴美交流，类似“反向和平队”。他还计划撰写新书，探讨如何解决美国贫困问题。

附录：钱币收藏也能赚钱？

在当期杂志的附文中，卢米斯还介绍了一个当时热门的新投资方向——美国硬币收藏。
她指出，一些收藏家年化回报高达 20% 至 30%，推动力来自收藏人群的快速增长（约 800 万人）。书籍《美国硬币指南（Red Book）》和《美国硬币手册（Blue Book）》成为当时的投资“圣经”。
然而，这个市场同样伴随投机、泡沫与波动——部分稀有币价崩盘 40%，堪比股票市场的投机循环。